Spravodajstvo 26.05.2023 Stanislav Pánis, analytik J&T BANKY

Graf týždňa: Wall Street odoláva protivetrom. Zatiaľ

Americké akciové trhy sa už dlhší čas držia na pomerne vysokých úrovniach s indexom S&P 500 v pásme bezpečne nad štyritisícbodovou métou, pričom pokusy o korekciu boli pomerne rýchlo skúpené a vymazané. Väčšina trhových hráčov akoby očakávala jemné zosadnutie americkej ekonomiky bez recesie a súčasne dynamický ústup inflačných tlakov, čo by dalo priestor na skoré znižovanie základných úrokových sadzieb Fedom. Signály hovoriace o tom, že prísnejšia menová politika sa až teraz začne hlasnejšie negatívne podpisovať na ekonomickom raste s množiacimi sa indikátormi príchodu kontrakcie hospodárstva, sú nateraz ignorované.

Najsledovanejší akciový index sveta S&P 500 sa už niekoľko týždňov pohybuje v pásme okolo 4 100 bodov, čo sú úrovne ako v úvode februára tohto roka či augusta minulého roka.

Graf 1: Index S&P 500 sa tvrdohlavo drží v pásme

Trhy si zatiaľ nerobia ťažkú hlavu z toho, že najrýchlejšie sprísňovanie menovej politiky Fedom od 80. rokov minulého storočia sa ešte v plnej miere neprejavilo na spomalení agregátneho dopytu, čo by síce malo utlmiť infláciu, no zároveň spomaliť ekonomický rast.

Graf 2: Rýchlonohé zvyšovanie sadzieb Fedom

Graf 3: Americká ekonomika smeruje k spomaleniu

Doteraz boli odhady rastu americkej ekonomiky na tento rok zvyšované s tým, ako ustupovali ceny komodít a zlepšovali sa narušené logistické reťazce. V máji sa však s týmto trendom skončilo.

Graf 4: Revízie odhadu rastu americkej ekonomiky smerom nahor sa zrejme skončili

Jednoducho efekt prísnejšej menovej politiky na ekonomický rast sa začína až teraz hlasnejšie prejavovať, keď sa už dlhší čas sprísňujú finančné podmienky a v rámci nich aj úverové štandardy (ktoré sa začali uťahovať už dávno pred vypuknutím stresu na trhoch okolo regionálnych bánk), pričom dopyt po úveroch by mal pri vyšších úrokových sadzbách vädnúť. Dostupnosť zdrojov bude teda ťažšia a budú k dispozícii za vyššie úrokové sadzby. Navyše, spotrebiteľ je stále pod tlakom pri kolabujúcich reálnych maloobchodných tržbách pri poklese reálnych disponibilných príjmov (pri síce ustupujúcej, no stále vysokej inflácii) a rozpustení podstatnej časti zvýšených covidových úspor.

Mnohé predstihové indikátory sú na úrovniach, ktoré v minulosti vždy znamenali príchod recesie. Najlepšie to vystihuje asi index predstihových ukazovateľov.

Graf 5: Leading index v páde na recesných úrovniach

Jednoducho taká prudká zmena nastavenia menovej politiky v minulosti znamenala, že sa vždy „niečo“ zlomilo.

Graf 6: Krízový moment pred nami?

Vskutku, americká výnosová krivka je už niekoľko mesiacov inverzná (keď krátky koniec krivky má vyššie výnosy ako dlhý koniec), a teda už niekoľko mesiacov kričí, že recesia by mohla byť za rohom.

Graf 7: Výnosy 2-ročného amerického štátneho dlhopisu sú vyššie ako 10-ročného, čo znamená invertovanú (prevrátenú) výnosovú krivku.

Graf 8: Podľa modelu Deutsche Bank je pravdepodobnosť recesie v USA blízka 100 percentám

Ako je teda možné, že Wall Street je hluchá a slepá voči všetkým týmto rizikám?

Nuž, Wall Street je držaná v tohtoročných ziskoch len úzkou skupinou Big Tech firiem, ktoré profitujú z poklesu trhových úrokových sadzieb oproti úrovniam z jesene minulého roka. A to práve až pre príliš veľký optimizmus ohľadne vývoja inflácie a holubičích očakávaní otočenia menovej politiky Fedu o 180 stupňov (a to napriek tomu, že predstavitelia Fedu jasne deklarovali, že v základnom scenári neočakávajú znižovania základných úrokových sadzieb pred koncom roka, práve naopak, ich vyjadrenia boli v ostatnom čase pomerne jastrabie, keď naznačovali silný trh práce a len pomaly ustupujúcu infláciu). Navyše, technológie sú vnímané časťou investorov ako akýsi bezpečný prístav v čase rizika spomalenia ekonomického rastu, keď sa dokážu biznisovo rozvíjať aj v horšom hospodárskom prostredí a pomáha im aj ostatný boom okolo fenoménu umelej inteligencie.

Okrem toho pomáha aj pomerne dobrá diverzifikácia investičných portfólií s rastúcou negatívnou koreláciou medzi akciami a dlhopismi, čo znižuje ich celkovú volatilitu a dáva väčší priestor na podstupovanie rizika.

Graf 9: 10-ročný americký dlhopisový výnos je napriek sérii zvýšení sadzieb Fedom nižší ako na jeseň

Graf 10: Derivátový trh stále očakáva rýchlu otočku menovej politiky Fedu o 180 stupňov.

Graf 11: Úzke líderstvo amerického akciového trhu

Graf 12: Mimoriadne malý počet akcií v indexe S&P 500 outperformuje trh

Máme však veľké pochybnosti, či Wall Street dokáže byť aj naďalej odolná proti protivetrom recesie, a vidíme značné riziko jej korekcie. A nemyslíme si, že ani úspešné ukončenie ságy okolo navýšenia amerického dlhového stropu by mohlo viesť k udržateľnej rely, keďže trhy v princípe nikdy nepočítali s neúspechom rokovaní.

Špeciálne, keď trh precitne z očakávaní toho, že Fed začne doručovať znižovanie sadzieb a naopak sa ukáže, že májové zvýšenie nebolo posledné pre robustnosť trhu práce a tvrdohlavú infláciu v službách.

Okrem toho valuácie Wall Street síce klesli z extrémnych úrovní, no stále sú nadpriemerne vysoké vzhľadom na úrokové sadzby. Navyše, pri riziku poklesu firemných ziskov by aj nezmenené valuácie znamenali pokles búrz, pričom pri zvýšenej averzii by sa to pretavilo zrejme do nižších valuácií.

Graf 13: Valuácie amerických akcií sú stále vysoké

Zároveň likvidita vo finančnom systéme klesá, čo bude rastúci protivietor pre akciové trhy. A potom inštrumenty peňažného trhu ponúkajú zaujímavý výnos, špeciálne v pomere k podstupovanému riziku, čo bude takisto príťažou pre akcie.

Graf 14: Pokles likvidity vo finančnom systéme